预计2017年双汇利润先低后高有望实现5-10%增长

　　2016年公司收入增速较快，利润承压。1)16年公司营收518.2亿元，+15.9%;猪价高企，成本上升，全年毛利率下滑2.7%，净利润44.05亿元，+3.5%，源于公司费用控制能力较强。2)4Q16收入134.69亿元，同比+7.8%;净利润11.28亿，-0.7%，源于成本+财务费用上升，投资收益减少所致。

　　屠宰:收入增速较快，高猪价带来成本同比+32%，利润下滑承压。1)2016年屠宰量1235万头，同比持平;收入317.1亿元，+29.7%，总收入占比58%。2)2016年生猪价格年均价达到历史高点18.53元/kg，生鲜肉成本增速超过收入增速2.6个百分点，导致生鲜肉吨毛利下滑16%，屠宰毛利率下滑1.84pct。

　　肉制品:利润稳定，利用中美猪价差大+鸡肉猪肉比例调整+储备肉成功平滑成本。16年猪价高企，肉制品整体吨毛利下滑2%，三大成本来源分析:1)生鲜猪肉占比最高，生猪价格全年同比+21%，成本压力巨大。公司使用储备肉调整有限。2)鸡肉占比提升，自养+储备配合使用平滑猪价成本。16年鸡肉均价10.87元/kg，+2%，双汇5000万只肉鸡养殖项目投产后，鸡肉猪肉配合使用，抵消部分猪价上涨影响。3)利用中美协同效应，大量使用进口肉。16年中美猪肉年均价差在21.2元/kg，双汇16年进口肉31万吨，采购金额达41.9亿元，部分用于生鲜肉自销净赚差价，部分用于肉制品原料。储备肉+鸡肉占比提高+进口肉消化部分成本上升压力，保障肉制品吨毛利稳定。

　　成本下行对未来屠宰和肉制品业绩驱动有多大?短期屠宰量利难以快速反弹，1Q17肉制品原料主要使用4Q16的高价鸡肉猪肉储备肉，成本仍旧高基数，利润承压。长期看，1)猪价下行趋势明确，屠宰成本回落，预计17年可量利双收。量:目标实现最低两位数增长，预计+15%以上。利:头均盈利跟随猪价走势前低后高，全年头均毛利有望+14-20%。综合门店开拓+进口肉判断，我们预计2017年公司生鲜冻品量可增15%以上，收入+20%以上，利润同比+15-20%。2)肉制品长期成本下降，利润可期，结构升级+渠道扩张保障营收稳定。预计17年利润先低后高，有望实现5-10%的增长。