报告摘要
●公司是我国一体化规模最大的养鸡企业，大客户快速稳定增长、管理技术优秀、自然环境独特、当地政府大力支持、熟食业务逐步做大做强等，都是公司的突出优势。
●预计公司三年内当地产能翻番，三年后可实施附近县域扩张，也会择机并购有一体化潜力的企业。
●预计2010-2012年每股收益分别为0.78元、1.22元和1.60元，维持“强烈推荐”评级。
●严重禽流感、个别人为因素等将是公司主要的风险因素。
圣农发展（002299）(002299)作为我国一体化规模最大的养鸡企业，核心竞争力在于通过独创“四自”（自繁自养自宰自销一体化）模式打造“四性”（鸡肉的高品质特性、安全可追溯性、成本可控性和盈利稳定性）。公司肉鸡源自美国艾维茵鸡从小到大投喂不含激素的自产饲料，全程封闭可控式一体化模式使鸡肉具有有机食品的特质，连续四年获得肯德基质量评比第一名。
具有多重经营优势
公司鸡肉有相当部分通过固定的大客户销售。公司大客户包括三部分：以肯德基、麦当劳为代表的快餐业，以双汇、太太乐等为代表的食品加工业以及肉批市场。其中肯德基占公司收入的24％。公司与肯德基的合作采用成本加成，每半年根据饲料原粮玉米豆粕价格加上合理利润率来协商价格，当期间成本出现大幅变化时采取补差价做法。肉批市场方面，公司主要采取独占经销商制度，每个市设唯一的经销商，主要市场集中在省内和部分南方地区。
大规模肉鸡生产关键在于防疫。我国前十大肉鸡企业只有公司位于森林覆盖率超过70％的南方武夷山地区，这为禽类养殖防疫提供了天然的屏障，这也是公司多年来从未遭遇禽流感的重要原因。同时，公司是光泽县的纳税大户，当地政府对公司全力，这使得公司没有后顾之忧，而且还拥有未来发展的资源潜力优势。
公司生产技术人员拥有20余年肉鸡生产、加工经验，在肉鸡饲养和鸡肉加工的主要生产环节，实现了生产自动化、生产工艺标准化、品质控制规范化、日常管理制度化。
公司销售的产品主要是分割冻鸡肉和鸡碎肉等鸡肉副产品，预计未来肉鸡的深加工将是公司发展的方向之一。目前公司已从事熟食业务3年左右，今年一季度开始实现盈利，并且在2009年获得日本出口许可证，近期与日本达成出口协议，我们预计在可预见的3-5年内熟食投入与盈利的增加将彻底完善公司产业链。
扩张产能延伸产业链
随着城市化进程的推进，人们生产生活节奏加快，快餐行业在中国增长速度将不断加快，对鸡肉的需求也将大幅增长，公司有望获益巨大。
公司目前拥有3个饲料厂、3个孵化厂、4个肉鸡屠宰加工生产线、募投新建14个种鸡场、37个肉鸡场，均在光泽县内分布，具有单班年产饲料61万吨、年饲养肉鸡12000万羽、年屠宰加工肉鸡9600万羽的生产能力。公司2009年IPO募投项目7.6亿投放后还剩1.3亿元。目前募投的4600万羽肉鸡养殖已基本达产。也就是说今年公司已具备与9600万羽屠宰加工能力相匹配的12000万羽肉鸡饲养产能（按94％存活率则出栏量为11280万羽），规模效益将有体现且客户需求将得到有效满足。我们预计2010-2012年公司肉鸡养殖将分别达到1.2亿羽、1.61亿羽和1.92亿羽，2008-2012年间复合增长率可达36.08％。
同时，随着公司2012年产能达1.92亿羽，接近光泽县肉鸡养殖量上限，届时县外扩张就势在必行。我们预计公司未来县外扩张将以目前销售地和业务扩展地为中心，向原料产地和交通便捷的地区靠近，同时考虑到禽流感等疫情爆发的风险等因素，偏中部的南方地区可能是公司未来选址的主要方向。公司还将纵向延伸上下游产业链，主要是上游增加祖代鸡的养殖，下游培养鸡肉熟食业务，此外，行业兼并收购一旦成熟就会实施。
盈利预测与评级
我们预计2010-2012年每股收益分别为0.78元、1.22元和1.60元。公司拥有从饲料到养殖屠宰加工的一体化产业链，应享受相对较高估值。综合考虑，维持“强烈推荐”评级，2011年目标价55元左右。