内外走势背离豆粕高位振荡

　　第3季度中，豆粕依然是豆类中最强的品种，投资价值也最高。究其原因，一方面是国储政策限制了大豆的波动空间，另一方面国内庞大的油脂库存又限制了豆油。第3季度报告中我们曾预测国内豆粕现货价格不会低于3000元/吨，实际上其价格没有低于3300元/吨，大大超过预期。之所以出现偏差，主要是因为国内畜产品出现了持续大幅上升，如毛猪价格从5月份低点到9月初上涨了25％，这对豆粕价格形成支撑，而且对后市供应偏紧的预期也对价格产生支持。对于未来豆粕走势，我们认为国内外豆粕价格有望背离，国内豆粕价格高位振荡。

　　美国豆粕消费情况

　　美国的豆粕消费变化主要是观察美国国内的养殖需求情况走势。NOPA压榨报告显示，美国2008/2009年度豆粕消费量下降7％。从目前的媒体报道看，美国国内养殖业状况依然很不理想。首先，俄罗斯可能会限制美国鸡肉的进口；其次，中国已对源自美国的鸡肉展开反倾销调查，如果调查成立，中国可能会对其采取惩罚性措施，这无疑对美国的禽类养殖造成重大影响，出口萎缩进而会压缩存栏量，抑制对豆粕的消费。另外，美国生猪养殖方面也一直没有摆脱亏损的处境，后期也可能会面临被迫降低存栏率。而从2008/2009年度美国豆粕消费下降的情况看，美国养殖业要想恢复到2007/2008年度的水平不是一件容易的事情。目前美国的养殖业效益普遍低于前几年的水平，其对豆粕的消费也会有所下降。

　　CBOT豆粕价格表现或会向弱

　　从CBOT豆粕12月合约和玉米12月合约的比价关系看，目前两者比较约在0.9的水平。而2008年3月份，此比价的低点曾为0.47。当前这一比价关系已处于较高水平，预期在第4季度两者比值会振荡下行，也就是说豆粕可能会表现的相对较弱。

　　国内豆粕消费情况

　　与美国情况不同的是，今年第4季度国内养殖业是处于恢复期，而且恢复的速度可能会比第3季度要快。第3季度养殖业已经出现盈利，第4季度并有望继续扩大盈利水平，这很有可能会使豆粕在饲料的添加比例提高。第3季度国内畜产品价格出现持续大幅上扬，反弹幅度基本都在25％左右。值得注意的是，在消费淡季能出现如此大的上升，使我们没有理由完全相信是收储政策所致。我们认为，由于疫情和养殖者自身有节奏的控制，国内畜禽存栏量并没有我们原来预期的那样大，养猪存栏没有持续快速上升的动力。

　　国内豆粕竞争优势明显

　　从国家粮油信息中心发布的9月份数据看，今年国内花生粕、棉粕的总供应量与去年同期相比可能会下降70万吨左右。由于国家收购政策，今年菜粕比往年供应大幅减少，降幅约在20％－25％，而且其成本也偏高。另外，目前鱼粉的价格在9000元/吨，而豆粕的价格在3400元/吨，豆粕的竞争优势高下立判。国内第4季度豆粕的竞争优势将更为明显，而且不可替代性也会有所增强。

　　结论

　　综合上述分析，我们认为，第4季度国内外豆粕可能发生背离，表现在国内油脂库存依然较大，饲料对豆粕的需求会稳步增长，而美国国内豆粕消费可能比较低迷，豆油库存会出现下降趋势。从美国玉米和豆粕的比价关系看，美国豆粕价格明显偏高，后市有下跌的空间。国内豆粕价格更多的是和CBOT大豆联动，而不是与CBOT豆粕联动。

　　在操作上，我们认为，后市豆粕会出现高位振荡，并与大豆的节奏一致，关注10月中旬左右会否出现买入的机会，而11月底或者12月初则可关注因大豆供应数量庞大而导致的回调。连粕1005合约维持第3季度的振荡区间，但其波动区间会略微扩大。